按键盘上方向键 ← 或 → 可快速上下翻页，按键盘上的 Enter 键可回到本书目录页，按键盘上方向键 ↑ 可回到本页顶部！
————未阅读完？加入书签已便下次继续阅读！
嗳死此担饪梢酝üて谕蹲视谥甘鹄词迪帧；蛘撸部梢酝ü谕蹲收叩钠拦滥芰Ψ段冢云笠到欣渚驳姆治隼醋龅健０凑庵炙伎挤绞剑舻姆缦詹皇潜此祷蛘卟ǘ裕谴油蹲手惺芩鸹蚴苌说目赡苄浴�
评估这种投资风险需要考虑公司的管理层、产品、竟争者率负债水平。这种调查是，一项投资的税后回报是否至少等于最初投资加上公允回报率的购买力。主要相关因素是企业的长期经济特性、管理层的质t与整体性、未来的税率或通货膨胀率水平。也许这些因素是模栩的，尤其在与贝塔值的诱人精度相比时，但关键在于对这些间题的判断不可避免，除了投资者的不利条件之外。
巴菲特指出了贝塔值的荒谬，他说：“一个相对市场已经陡直下跌的股票……在低价位时比它在高价位时变得‘更有风险了’。’—这就是贝塔值如何度盆风险的。同样毫无帮助的，贝塔值不能区分“卖宠物石（petrocks）或呼拉圈的单一产品玩具公司与另一家惟一产品是大富翁游戏（Monopoly）或者芭比娃娃（Barbie）的玩具公司之间的”内在风险。但是普通投资者能够通过考虑消费者行为以及消费类产品公司的竟争方法来做出区分，而且还可以断定何时股票价格的基跌意味者买人的机会。
与现代金融理论相反，巴菲特的投资编结并没有规定分散化。即便不在投资组合中，至少在所有者的头脑里，它甚至可以称作集中化。对于投资组合集中化，巴菲特提醒我们，凯思斯—他不仅是一位才华横滋的经济学家而且还是一位精明的投资者—相信，投资者应当把相当大的资金
投人到两三家企业中，他熟悉这些企业，而且企业的管理层也值得信任。按照这个观点，当投资和投资考虑被散布得过于空洞时，风险就上升了。金融和思维的集中策略或许会减少风险，它提高了投资者考虑企业的强度，以及在购买之前他必须对基本特征所具有的舒适水平。
按巴菲特的话说，贝塔值的流行疏忽了“一条基本原理：近似的正确比精确的错误强”。长期投资成功不是靠研究贝塔值，并维持一个分散的投资组合，而是靠认识到作为一名投资者，你是企业的所有者。通过买卖股票来容纳期望中的低贝塔值的剖面，用这种方法重新配置投资组合，挫败了长期投资的成功。这种“在花丛中飞来飞去”以价差、手续费和佣金的形式征收了巨大的交易成本，还不用说税。巴菲特开玩笑说，称那些在市场中频繁交易的人是投资者，“就好比称那些频繁进行一夜情的人是浪漫主义者”。投资工作对现代金融理论的民间智慧扭过了头：不是“不要把所有的鸡蛋放在同一个篮子里”，我们从《傻瓜威尔逊的悲剧》（Pudd'nhead Wilson）中得到了马克·吐温e的建议：“把所有的鸡蛋放在一个篮子里—然后看住这只篮子。”
20世纪50年代，巴菲特作为哥伦比亚商学院的研究生，从本·格雷厄姆那里学到了投资的艺术，而且后来在格雷厄姆一纽曼公司工作。在一些经典著作中，包括《聪明的投资者》（The Intelligent Investor），格雷厄姆曾经介绍过历史上某些最深刻的投资智慧。它拒绝了普遍存在但却错误的思维定式，也就是把价格与价值等同起来。相反，格雷厄姆认为价格是你支付的东西，而价值是你获得的东西。这两件事难得一致，但大多数入难得注意到差别。
格雷厄姆最意义深远的贡献之一是生活在华尔街的一个人物，市场先生（Mr。 Market）。他是你假设的生意合伙人，他每天都要买人你在一家企业的权益，并按流行的市场价格卖给你他的权益。市场先生喜怒无常，容易在喜悦与绝望之间疯狂摆动。有时他的出价比价值高；有时他的出价比
价值低。他越狂躁抑郁，价格与价值之间的差就越大．因而他提供的投资机会就越大。巴菲特再次介绍了市场先生，强调格霄厄姆对总体市场的离言对于有纪律的投资计划来说是多么有价值—尽管现代金融理论家不认识市场先生。
来自格雷厄姆的另一个看要谨慎遗产是他的安全空间理论（margin ofsafety）。该理论认为，一个人不应当在一种证券中进行投资，除非有足够的证据相信支付的价格比证券带来的价值低得多。巴菲特遵循这个理论，他注意到格雷厄姆说过，如果一定要把稳定投资的奥秘浓缩成4个字，那么它们就是：安全空间。在第一次读到它之后的40多年中，巴菲特仍然认为这些字是正确的。尽管现代金融理论的狂热轨子利用市场效率来否定价格（你支付的）与价值（你得到的）之间存在差异，巴菲特和格雷厄姆把它看做世界上的全部差异。
这种差异还说明，“价值投资，，这个术语是一种多余。所有真正的投资必须基于一种对价格与价值之间关系的评估。没有采用这种价格与价值之间比较的投资策略根本不是投资，而是投机—希望价格会上涨，而不是相信所支付的价格比获得的价值低。巴菲特注意到，许多专业人士在区轨“成长投资”与“价值投资”时犯了另一个常见的错误。巴菲特说，成长与价值并非截然不同。它们完整地联系在了一起，因为成长必定被当做价值的一个组成部轨。
“相关投资”这个词也没有使巴菲特产生共鸣。这个术语在20世纪90年代中期变得流行，它描述了一种投资风格．这种风格被设计成通过强调股东的参与以及对管理层的监控，来降低股东所有权与管理层控制之间的隔离成本。许多入错误地把巴菲特与伯克希尔看成这种说明标签的榜样。巴菲特在少数几家公司中买人大t股份，然后长期逗留，这的确是事实。他还仅投资于由他信任的人运作的企业。但相似性也就是这样了。如果硬要巴菲特使用一个形容词来描述他的投资风格，那么这个词可能是“专注的”投资或“聪明的，投资。然而，即使这些词也发出了多余的声音；未经修饰的术语投资者最恰当地表述了巴菲特。
其他对术语的滋用包括，模糊投机与套利作为一种稳定的现金管理方
法之间的差异；后者对伯克希尔这种产生大量超额现金的公司来说非常重要。投机与套利，而不是持有像商业票据这样的短期现金等价物，都是运用超过现金的方法。投机说的是，根据未发布的即将到来的交易谣言，用现金去赌大量的公司事件。套利—传统的理解是在两个不同的市场中充分利用同一样东西的不同价格，对于巴菲特而言说的是使用现金在一些已经公开宣布的机会中买人短期仓位，它充分利用了同一样东西在不同时间的不同价格。决定是否用这种方法运用现金，要求根据信息而不是传闻评t4个常识性的问题：事件发生的可能性、资金被锁住的时间、机会成本，以及如果事件没有发生时的下跌。
能力圈原理是巴菲特／格雷厄姆聪明投资板凳的第三条腿，随同市场先生和安全空间一起。这种常识性的规则教导投资者只考虑投资于他们用少许努力就可以理解的公司。正是这种坚持做自己知道的事，使巴菲特避免了其他人尤其是那些抱有快速致富幻想的人；几个世纪以来经常滋生投机市场的技术时尚和新时代的花言巧语允诺着这种幻想重复犯的错误。
在所有的投资考虑中，一个人必须防备巴菲特所说的“习‘惯的需要”。这是一种无处不在的力量，习惯性的动力在这种力量中导致拒绝变化，吸干股份公司的所有可用资金，以及下属反射性地同意CEO不那么好的战略。与那些经常在商学院和法学院中教授的不同，这种强大的力量通常干涉合理的企业决策。习惯需要的最终结果是导致行业模仿而不是行业领导的从众心理—对于企业来说，巴菲特称之为旅鼠似的方法。普通股的替代品
所有这些投资原理都在巴菲特栩栩如生的文章中获得了生命，这些文章关注投资机会，而不是普通股，如垃圾债券、零息债券和优先股。在挑战华尔街与学术界时，巴菲特再次利用格雷厄姆的观念抵制发展来为垃圾债券辩护的“匕首论点”。匕首论点使用了对汽车司机在面对安装在方向盘上的匕首时所具有的过度顾虑为隐喻，过分强调了资本结构中的巨大债务对管理层施加的惩罚影响。
巴菲特针对20世纪90年代初一大批股份公司在沉重的债务负担下倒闭
驳斥了学术研究，这些研究表明垃圾债券的高利率过度补偿了它们的高违约率。他认为这种失误是任何一年级的统计学生都看得出的错误假设：研究期间普遍的历史条件将来也完全一样。但是它们不会一样。进一步阐明垃圾债券蠢行的是这本书中由查理·芒格撰写的一篇文章，这篇文章讨论了迈克尔·米尔肯（Michael Milken）的金融手段。
华尔街往往会拥抱以收入产生力，而不是财务感为基础的观念，这种倾向常常把好观念堕落成坏观念。例如，在零息债券的历史上，巴菲特说它们可以使购买者锁定等于息票率的复合回报率，而这是定期支付利息的普通债券不会提供的。因此，使用零息债券一段时间，能使借款者借到更多的钱，而不需要有额外的自由现金流支付利息费用。但是，当零息债券开始由越来越弱的信用发行，而他们的自由现金流不能支撑不断增加的债务时，间题就来了。巴菲特悲叹：“就像在华尔街市场发生的那样，聪明人在开头做的事，傻瓜在结束时做。”
关于优先股的文章说明了投资艺术的最佳状态，它强调企业的经济特性、管理层的质量，以及总是必要但不总是正确的困难判断。一篇讨论非传统投资的文章考虑在分配超额现金时，在石油、白银，甚至零息债券这样的载体上应用套利。普通股
巴菲特回忆说，1988年伯克希尔在纽约证券交易所上市的那一天，他