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Ｕ庑┎还嬖蛟硕械呐鲎驳贾铝丝杉脑硕０蛩固乖�1905年发表的对于布朗运动的解析与巴切里亚所描述的股票价格运动非常相似，但却没有后者先进。像其他人一样，爱因斯坦从未听说过巴切里亚这个人。
〃随机游走派〃
萨缪尔森将巴切里亚的观点融入了自己的思想中。他总是习惯性地尽其所能，让更多的人了解巴切里亚的思想与睿智，而同时，他也习惯性地将巴切里亚的观点称作〃荒谬〃。
为什么呢？原因是萨缪尔森发现了巴切里亚结论中的一个错误：巴切里亚的模型并没有考虑到股票价格不可能低于零这一基本事实。
如果股票价格的变化用传统的随机游走的观点来解释的话，那么股票价格就有可能运动到零以下，以负值结束。而这种现象在真实世界里是不可能发生的。投资者是受有限责任保护的，一个公司无论出了什么问题，它的投资者最多血本无回，但不会倒贴。
因此，这就对巴切里亚原本绝妙的模型提出了挑战。萨缪尔森找到了一个简单的解决方法。他建议每天将股票价格乘以某个因数（如98％或105％），而不是直接加上或减去某个值。比如，在某个时间段，一种股票的价格上升与下跌的可能性是参半的。这种叫做〃几何随机游走〃的模型可以保证股票价格一直保持在零以上。
对于萨缪尔森来讲，〃随机游走〃的另一种内涵是，股票市场是一个被渲染的赌场，如果股票价格每天的运动如同博彩数字一样变幻不定的话，那么在股市上发财的人就如同赢得博彩一样幸运。赢了的人的确很幸运，但他们却谈不上聪明。那些所谓的股票咨询师其实也无非是江湖骗子罢了。打个比方，选择股票就如同在刊登有上市公司介绍的财经报纸这样的靶子上扔飞镖一样。
这种怀疑的态度后来正式演化为〃有效市场假说〃。有效市场假说认为，市场有足够的能力公平设定股票的价格。因此，由于运气的因素，任何人获得回报的机会都是平等的。芝加哥大学经济学家尤金 法玛将这一理念在理论上和实证上都做了详尽的阐述。
第53节：第三章（4）
有效市场假说是很有道理的，而人们争论的焦点在于这种理念能够精确到何种程度。如果问市场是否是有效的，就如同问地球是否是圆的一样。提问者的预期和思维深度不一样，答案当然也就不一样。如果15世纪的欧洲人问地球是圆的还是平的，那么〃圆的〃是最好的答案，而如果问者知道这一点而进一步问地球在几何意义上讲是否是标准的球体，那么答案就是否定的。
事实上，股票市场比很多散户想象的要更为有效。研究表明，得到积极管理的共同基金在市场上的表现一般低于市场指数。尽管如此，人们还是会投资于这些基金，并相信为基金管理支付的费用是物有所值的。更难回答的问题是，某些极具天才的投资者是否能打败市场。
萨缪尔森对此的看法很开放。他写道：〃如果一小部分聪慧而信息灵通的投资者在平均变量较低的情况下仍不能获得较高的平均投资组合收益，这可不是上帝的旨意，也不是热力学的第二定律决定的。〃尽管如此，萨缪尔森并没有找到有力的证据证明这样的人的确存在。他在此问题上的态度就如同现在的怀疑论者对巫师或不明飞行物的看法一样。他还向那些自负的资金经理人发起了挑战，要求他们将所谓的超群能力证明给他看。
尤金 法玛和杰克特雷诺、威廉 夏普、费希尔 布拉克以及迈伦斯科尔斯等经济学家曾经费尽心机地寻找真正能够战胜市场的投资者或投资技巧。而事实上，那些看似超群的投资经理人往往习惯性地夸大自身的成功而忽略失败的记录，因此如果认真地研究一下他们所谓的〃战胜市场〃的主要案例，这些案例往往不攻自破。
值得一提的是，经济学家们所寻找的是哪种市场表现呢？有效市场假说的理论学者并没有指明到底是什么样的表现。他们当然也没有说在市场上没有人能够赚钱。大多数的长线投资者的确能够拥有较为丰厚的收益，事实也应该是这样，否则谁还会投资呢？
他们也没有说不会有人获得高于平均水平的收益。〃平均〃收益是根据道琼斯工业指数或标准普尔500指数等来衡量的。这些指数跟踪某些有代表性的股票的表现。很多投资者在几年时间内的表现要优于上述指数，而有少数投资者可以将这种优异表现持续数十年的时间。
这些理论家没有说所有战胜市场的投资者其实只是凭借运气罢了。要承担更高风险获得更多收益有几种途径，一种是利用杠杆。一个疯狂的投资者可能会借钱购买超出自身经济能力所及的股票。这样做当然可以使预期收益加倍，但却也面临成倍的风险。
基于上述原因，〃投资高手〃这种说法需要加以定性分析。衡量〃投资高手〃的标准应该是通过一定的逻辑体系而非运气来获得战胜市场的、并经风险调整后的收益量的大小。而经济学家们并没有找到能体现上述标准的市场案例。
如今，沃伦巴菲特这个名字想必人人知晓。他曾说过：〃如果市场是有效的话，我现在可能只是个沿街行乞的乞丐。〃巴菲特因对冲基金的成功一举成名，后来创立了伯克希尔哈撒韦公司，总部设在奥马哈。而几乎与此同时，萨缪尔森写道：〃'有效市场'假说或'随机游走'假说在现实中有可能找到类似的诠释。〃随后他补充道：〃需要强调的一点是，这种诠释在纽约（包括芝加哥和奥马哈）出现了。〃
萨缪尔森明显感觉到，巴菲特的成功应该定性为极少数〃无法解释的案例〃中的一个。怀疑论者不可能对传说中的每个巫师、每次被不明飞行物劫持事件或每个打败市场的投资者一一进行调查。在经过了无数次没有结果的尝试之后，怀有愤世嫉俗的情绪是完全情有可原的。萨缪尔森为此以私人财产作为赌注，把自己的一部分积蓄投入了沃伦 巴菲特的伯克希尔 哈撒韦公司。
对于很多人来说，市场是有效的说法令他们十分不安。最为明显的是对那些管理共同基金或富人投资的职业选股人来说。如果有效市场假说是真实的，那么这部分人所提供的服务就是毫无用处的了。第54节：第三章（5）
这种对于有效市场假说的不满远远超出了华尔街的范围。美国梦本身就意味着用比别人更短的时间和更少的努力来赚取更多的金钱。在凯弗维尔听证会上，威利 莫列蒂给〃暴民〃这个词赋予了新的定义。他说，暴民就是那些能够赚取比别人多6％的利益的人。
许多人认为世上有发财的捷径。小本投资者往往被铺天盖地而来的共同基金和证券广告所淹没。那些广告总在宣传这样一种观念：只满足于平庸回报的人是傻瓜。美国人往往坚信一点：可以根据美国晨星公司（Morningstar ）评级来挑选一种〃好〃的共同基金。〃好〃也许可以理解为赢利水平高于指数基金。一种更令人惊讶的信条是，小本投资者甚至可以简单地通过上网或听亚太财经电视台学究们的说教就能选出战胜市场的股票。
这就引出了另一个话题：市场信息与投资回报的关系。尤金 法玛写道：〃在一个有效的市场中，多个聪明的参与者之间的竞争会导致这样一种情形，即有可能在某个时间，单个证券的实际价格已经是一个受到已发生的事件和预计未来将要发生的事件的影响调整后得到的价格。〃
法玛的这段话让人想到申农的密码学体系。密码是通过告密者形式破解开来的，因此，所有密码都会受到外界因素的干扰。市场上可预测的走势允许超高回报的出现，而对市场未来走势的预测中出现的竞争现象正好有效地消除了任何固有的形式。因此，随机游走和有效市场是没有人能够战胜的。
尤金 法玛没有像凯利那样试图一点一点地去衡量市场信息。尽管如此，信息仍然是法玛分析中的重要内容。在他在1970年发表的文章中，使用了各种信息来源来区分有效市场假说的三个版本。
法玛提出的假说中〃弱势〃的版本认为，人们无法只根据对过去股票价格的了解来预测股票的未来价格，从而打败市场。这主要针对技术分析员而言。技术分析员所从事的工作就是观察股票价格的变动，并试图从中找出可以帮助预测股票未来变动的规律。这一〃弱势〃版本的假说认为，技术性的分析是毫无意义的。（事实上所有形式的有效市场假说都这样认为。）
〃半强势〃的版本认为，人们无法通过公共信息来战胜市场。公共信息不仅包括以往的股票价格，也包括新闻发布、资产负债表、有线广播、分析报告以及学者评论。无论你对新闻追踪得多么紧密，也无论你多么擅长通过本能或技术手段从中得出结论，你都无法战胜市场。研究公司财务以及其他商业、经济因素类似也是毫无用处的。
最终，〃强势〃版本添入了私下来源的内部信息。这个版本指出，即使你可以得到未公布的公司信息，这种〃内幕交易〃也是毫无用处的！
法玛对此的分析并没有太深入，他只是摆出多种逻辑可能性。当然，的确有很多内幕交易的情况发生，有些人提前得到内部消息，及时地买入或卖出某种股票，从而大赚一笔。同时也有研究显示，内部信息若被泄露到市场上，结果会在公告之前就对股票价格产生了影响。结果内部人士会发现，股票市场的价格已经是根据他们的内部信息调整过的了。
法玛假说的三个版本的共同点在于，它们都认为任何人都无法对股票市场建立一个有效的信息渠道，也无法一直保持高于市场平均水平的回报。
当人们对不同观点进行批判时，也许没有谁能像萨缪尔森一样如此讲究批判的艺术。萨缪